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近年來，券商自營、投行等重資產業務發展迅猛，在業務高增長疊加金融創新政策催化等因素下，體現券商資產實力和戰略方向的重資產模式漸顯。此外，在券商重資產運作成為行業趨勢的大背景下，部分券商結合自身特點，采用輕資產運作，其中尤以互聯網券商更甚。

業務增長需求疊加政策催化

券商重資產模式漸顯

近年來，重資本化已成為當下券商的普遍選擇，通過定增、配股等方式，券商融資屢見不鮮。

在華西證券研究所所長魏濤看來，券商重資產運營是金融創新不斷推進的結果，在第二輪監管周期中，兩融業務試點、股票質押式回購試點等開啟了監管層對資本中介業務逐步放開的序幕，使券商的資產負債表得以快速擴張，這直接引導了重資產化過程。本輪注冊制改革，科創板強制跟投也導致券商進一步加杠桿，重資產運作的特點進一步強化。此外，重資產業務可平滑券商的業績，減輕貝塔屬性，使得券商具有轉型的內在動力。

魏濤表示，從根本上看，券商重資產運作是行業發展趨勢，體現了資產實力和戰略方向的不同，國內部分領先同業已初步探索轉型路徑，由同質轉向差異。

“在國內直接融資快速發展的環境下，對于全牌照的頭部券商而言，券業傳統經紀業務的占比呈下降趨勢，然而自營、信用以及衍生品等重資本業務在券商營收中的占比日漸上升，自營和信用業務收入的增速更快，重資產模式相對確定性更高。”東亞前海研究所策略首席易斌認為，核心原因在于國內證券市場有較大發展空間，通過高融資實現快速發展仍是一種較為有效的取得競爭優勢的手段。

“對于券商而言，所謂重資產運作基本上集中在券商的投行、自營等針對機構的業務，其自身融資自然也屬于重資產范疇，短期內很難擺脫這種模式。”聯儲證券投行業務負責人尹中余告訴記者。

在開源證券非銀金融首席分析師高超看來，券商高融資一方面是用于重資產型業務的發展，另一方面也是為了滿足監管對于資本金的要求以及發展創新業務所必須的資本金需求，這與我國證券行業正處于高速發展、持續創新的時期有關。同時，與一些發達國家相比，國內監管制度對券商凈資本、流動性和杠桿率的要求更加嚴格。

輕重之爭甚囂塵上

模式分化或成必經之路

值得注意的是，在券商重資產運作成為行業趨勢的大背景下，部分券商結合自身特點，采用輕資產運作，其中尤以互聯網券商更甚，如東方財富證券。據了解，輕資產模式下，券商主要依靠牌照價值來開展業務。

中銀證券非銀團隊認為，重資產運作模式的傳統券商，其優勢在于專業化和綜合化。在該團隊看來，券商的“價格競爭”正逐漸向“服務競爭”演變。同質化通道服務的價值不斷弱化，零售業務的財富管理轉型大勢所趨，以客戶需求為中心的核心理念促使券商重視客戶服務的質量，傳統券商在資產配置、投資策略、資管產品創設創新方面擁有多年積累，在財富管理業務的產品端擁有較大優勢。此外，傳統券商可以為實體企業和金融機構提供綜合化的投融資一體服務，跨部門地對企業進行覆蓋全生命周期的綜合化投融資服務，尤其是輕資產的互聯網券商難以實現的交易與做市服務，提升客戶黏性，建立一定的壁壘。

“互聯網券商的優勢在于業務拓展主要依靠線上平臺，服務長尾客戶為主，其對于營業網點、市場業務人員的投入需求相對較少，同時業務相對聚焦在個人客戶端，資本金和人力的投入相對較低，跑出來的公司具有更明顯的規模和馬太效應，成長性、盈利能力和盈利穩定性均較好。”高超表示，綜合型券商除了在個人客戶端需要網點和人力的重金投入外，也需要在機構客戶業務上投入資金和人力，這使得其對資本金的依賴程度更高，高杠桿模式受資本市場、利率變化的影響更大，頭部券商或差異化競爭優勢突出的券商也能夠獲得較好的盈利回報能力。

魏濤表示，輕資產業務由于具有同質化的特點，無法通過提升更好的產品和服務來競爭，因此一直面臨“價格戰”的困擾，且輕資產業務具有高貝塔屬性，大盤漲跌聯系緊密，打價格戰，導致利潤波動性高。雖然可以通過更低的投入來實現較高的ROE水平，但是在行業快速擴張，客戶需求日益多元化的背景下，輕資產模式有些難以為繼，需要打破低投入產出均衡。

“從海外市場來看，重資產模式券商的發展已經接近天花板，輕資產模式的互聯網券商更容易取得超越式發展，在傭金率下降的大趨勢下，互聯網模式是大勢所趨。”易斌表示。

在采訪中，多家機構表示，輕重兩種模式并非完全割裂，無論是互聯網券商還是傳統券商，在某些業務上也逐漸趨同，未來這兩種模式會并行存在，且會出現分化，而這種分化也是未來證券行業發展的必然結果。(中國基金報記者 章子林)